簡介
造殼上市是指，公司在境外百慕達、開曼群島、庫克群島、英屬處女群島等地註冊公司（或收購當地已經存續的公司），用以控股境內資產，而境內則成立相應的外商控股公司，並將相應比例的權益及利潤併入境外公司，以達到上市目的。
公司採取境外造殼上市，主要有兩方面原因。一是為了規避政策監控，使境內企業得以金蟬脫殼，實現境外上市；二是利用避稅島政策，實現合理避稅。
分類
概述
造殼上市按境內企業與境外公司關聯方式的不同，又可分成四種形式：控股上市、附屬上市、合資上市、分拆上市。
控股上市
控股上市一般指國內企業在境外註冊一家公司，然後由該公司建立對國內企業的控股關係，再以該境外控股公司的名義在境外申請上市，最後達到國內企業在境外間接掛牌上市的目的，這種方式又可稱為反向收購上市。通過控股上市的方式在境外間接掛牌的一個典型例子是廣西玉柴實業股份有限公司在紐約上市。1993年4月， 中外合資的廣西玉柴機器股份有限公司成立，其中國家股占21.75%。 法人股在staq系統上市，各外資股分散於五家海外投資者手中：中國光大集團公司（境外）、首盛資本有限公司、國泰財富燃機控股公司、新加坡豐隆公司和新加坡三元公司。1993年5月，各外資方以10∶1縮股合組中國玉柴國際有限公司，註冊地在百慕達。中國玉柴國際有限公司成為廣西玉柴機器股份有限公司的外資控股方。1994年4月， 光大國投順利完成對玉柴法人股的協定收購，後把該法人股轉化成外資股，由其在英國設立的全資子公司持有，該子公司與豐隆亞洲有限公司各自投入玉柴的股份合組柴油機有限公司，作為中國玉柴國際有限公司的控股股東，中國玉柴國際有限公司於1994年12月15日在國際上募集股份，並於美國紐約證交所上市。（註：通過這個案例我們可以看出，控投上市的實質是首先國資公司變成外資公司，然後由該外資公司在境外申請上市。）
附屬上市
附屬上市是指國內欲上市企業在境外註冊一家附屬機構，使國內企業與之形成母子關係，然後將境內資產、業務或分支機構注入境外附屬機構，再由該附屬公司申請境外掛牌上市。附屬上市與控股上市的區別僅在於國內公司與境外註冊公司的附屬關係不同。（註：附屬上市公司之間附屬關係比較明晰，控制權與名義上的控股關係一致，有利於保持中資公司的形象。）國內的民辦大型高科技企業四通集團即是採用附屬上市的方式達到在香港聯交所間接掛牌的目的的。
合資上市
合資上市一般是適用於國內的中外合資企業，在這類企業的境外上市的實踐中，一般是由合資的外方在境外的控股公司申請上市。易國中國機車有限公司（簡稱易國中國）在美國上市即是這種模式的一個代表。易國中國是香港卜峰集團1987年在百慕達註冊的一家子公司，其主要經營方針是通過下屬的合資的投資公司（百慕達註冊）與國內企業進行合資。易國中國在國內的四家合資企業是上海機車有限公司、洛陽機車有限公司、上海燃機有限公司和湛江尼德汽化器有限公司。1993年7月，易國中國在美國掛牌上市， 其合併報表採用權益法，其業績和資產主要部分來自對外投資，即其在這些合資企業的股權帶來的部分。易國中國在美國上市的是合資企業的外方股權，但上市所籌資金9200萬美元全部投入合資企業，從而達到了境外間接上市的目的。此外在股權結構變化後，中方另增加投資，保持對企業的控制權，從而保證了在合資企業中中方的權益不受侵占。
分拆上市
分拆上市模式適用於國內企業或企業集團已經是跨國公司或在境外已設有分支機構的情況。它是指從現有的境外公司中分拆出一子公司，然後注入國內資產分拆上市，由於可利用原母公司的聲譽和實力，因而有利於成功上市發行。利用這種模式上市的一個典型例子是國內富益工程在境外的間接上市。富益工程有限公司是由國內的大型跨國集團粵海集團控股的境外股份公司。粵海集團決定利用分拆上市的模式將富益工程的股權在澳大利亞上市。首先，粵海集團從其子公司粵海投資公司中分拆出分支機構粵海實業股份有限公司。由其持有富益工程90%的股權。然後由粵海集團控制粵海實業在澳大利亞證交所上市。粵海實業在澳大利亞上市非常成功，並集資3900萬澳元。
小結
由上可知，在海外造殼上市的基本做法是國內企業獨自或與他人合作在百慕達群島、英屬維京群島、開曼群島、荷屬安的列斯群島等註冊一家控股公司，然後讓該控股公司購買國內企業的控股權，並選擇某一地證券交易所上市。（註：當然，國內企業在選擇具體的造殼模式過程中，應根據自身的特點來定。如該企業所屬的是一跨國集團，而且該企業在境外發展多年，有一定有聲譽和實力，那就可以選擇分拆上市的模式。如該企業屬中外合資企業，則可選擇合資上市的模式。若無上述的條件，則可以視國內企業規模而定，如果該國內企業是一企業集團，且實力雄厚，則可選擇附屬上市的模式，否則就可以選擇控股上市的模式，或根據具體的情況另行選擇或創新。）在造殼的時候，殼地點的選擇要取決於上市地公司法及交易的要求與限制。在英美，下列地區可以避開設立公司煩瑣手續並節省稅務：（1）美國的delaware州（德拉瓦州）。 一般在美國設控股公司時，常因delaware州法律富有彈性而設在該州，美國許多公司雖根據該州法律而設， 但實際營業場所設在他州。美國《fortune》雜誌上所列的500家大企業中，一半以上是在該州註冊的。 台灣等地區的一些企業進軍美國，最先也是在delaware州設立控股公司。（2 ）英屬百慕達。百慕達雖屬英國領土，英國的公司法對設立公司予以很大的便利和靈活，諸如其中規定公司設立發起人可少，可以為非當地居民或國民；公司可以不必在百慕達從事生產經營，而把註冊資本移作他用；百慕達與美國有租稅協定，可以利用以節約稅負。
優缺點及案例
優勢
我國企業開展境外造殼上市融資具有許多益處
主要表現在：（1）與買殼上市相比，造殼上市的風險和成本相對要低。
（2 ）國內企業在境外註冊的控股公司受國外有關法規管轄，這可在國內目前會計、審計和法律制度尚未與國際社會接軌的情況下，獲得海外證券市場的法律認可，從而實現引進外資的目的。
（3 ）可以獲得較為廣泛的股東基礎，對殼公司的生產經營和市場開拓都有益處，且有利於提高殼公司的知名度。
缺點
造殼上市也存在一些缺陷，主要有兩方面：一是國內企業首先必須拿出一筆外匯或其它資產到境外註冊設立公司，這對目前資金短缺的大多數國企來說是很難做到的。二是從海外設立控股公司到最終發行股票上市要經歷數年時間。一般而言，境外證券管理部門不會批准一家新設立的公司發行股票並上市，往往要求公司具有一定時間的營業紀錄才可發行股票和上市。
正因為買殼和造殼各有利弊，所以國內企業在選擇境外上市模式的時候，一定要權衡利弊，相機抉擇，以最少的成本籌集到儘可能多的外資已供利用。
成功案例
1992年10月9日，中國在紐約交易所掛牌的第一支股票是“華晨汽車”，其公司全稱為“華晨中國汽車控股有限公司”，1992年6月於百慕達群島註冊，上市募集資金全部用於在中國內地的實業“瀋陽金杯客車製造有限公司”；
1999年初，新加坡證交所出現了一張新面孔——鷹牌控股，註冊地開曼群島，其背後的上市公司——廣東佛山鷹牌陶瓷公司成為首家海外上市的中國民營企業；
1995年，惠州僑興通過其原來在香港註冊的一家公司，到英屬維京群島註冊成立了僑興環球，以僑興環球名義回購僑興集團90%的股權，接著於1999年2月17日在美國NASDAQ上市，成為第一個在納斯達克上市的中國民營企業；
2000年1月31日，在百慕達註冊的“裕興電腦科技控股有限公司”作為在香港創業板成功上市的第一家內地民營企業，募集資金4.2億港元。
程式
1、委任專業人士
一名保薦人（主承銷商）：必須是香港聯交所認可的有保薦人資格的投資銀行。事實上，有保薦人資格的投行雖多，但既有國際配售能力，又有中國企業經驗的，僅20家左右。在本書附屬檔案，你可以得到一些建議。
一名會計師：一般是國際六大會計師行之一。如果同時富有你所在行業專業經驗就更好。
一名中國律師：證監會公布的有證券執業資格的中國律師很多。但富有境外上市經驗的並不多。選擇最多的僅十來家。
香港律師。一般為兩名。分別為公司和保薦人提供法律支持。
2、確定上市時間表
由保薦人製作時間表，公司及各中介討論通過後，即按此時間表開始操作。
3、確定重組方案及重組這是採用造殼方式至為重要的環節。
4、盡職調查和撰寫招股書。
5、財務審計。
6、境外評估師資產評估。
7、遞交上市申請表、聆訊等。
8、報中證監審批。
重組要點
1、大股東通常先取得中國境外身份。民營企業中持股超過50%的大股東，可以考慮移民境外某島國或小國家，在一、兩個月時間內，即可獲得合法的境外身份。AMSC 為上市公司股東提供第二國護照的服務。
2、註冊控股公司。大股東以境外身份，在美國或香港聯交所認可的司法地區註冊控股公司，用以控股境內產業。這類司法地有三處：在慕達、開曼群島、庫克群島。以下試以百慕達為例。
3、實現百慕達公司控股境內產業。
如何實現百慕達公司控股境內ABC公司，則是問題關鍵所在。常用方式有：
股權置換：
也可認為是股份收購（Stock Acquisiton）即百慕達公司與ABC公司換股。過程中不發生現金交易關係。這種方式在境外是非常普遍的，但99年開始，中證監對此提出質疑，認為這種方式，不能解釋"在境內的外商投資形成過程"，因此外商是否真有資金投入成為考察"合法性"的關鍵。所以就有了--
現金收購淨資產：
也叫資產收購（Asset Acquisiton），如企業在境外能獲得足夠外匯，可以通過百慕達公司以現匯收購境內ABC公司50%以上淨資產，達致控股目的。
合資方式：
即外商百慕達公司投入現匯，與境內ABC組建合資公司，百慕達公司持大股。這種做法較之現金收購淨資產方式，有利有弊。好處在於是現金收購方式目前在國內法律依據不十分充分，而合資方式有法可依。不利之處在於是，合資方式做大了資產規模，需要更多外匯，使許多企業無力承擔。
4、合併報表，將利潤和業績注入百慕達公司。通過以上第3點操作，百慕達公司實現控股ABC公司後，原ABC公司相應比例的利潤、權益則通過會計並報，注入百慕達公司。例如：原ABC公司利潤1億元，重組後百慕達公司控股80%，便有8000萬（1億元*80%）利潤併入上市公司--百慕達公司，以實現上市。
5、中國企業需要注意其國家的外商投資政策。主要考慮兩個方面。一是如果重組結果是中國境內外資企業總投資超過3000萬美元，則必須報中國外經貿部審批，可能會延長上市時間；二是中國國家計委、經貿委和外經貿部共同頒布有《外商投資產業指導目錄》，如果ABC公司業務屬於是該政策中所界定的"限制"類或"禁止"類，即依此政策，ABC公司不得由外商控股，則使這一上市難度加大。對於這類困難，AMSC常建議公司採用"砍開"的辦法：總投資超過3000萬美元，可以把該公司"砍"成兩塊，每塊總投資均在3000萬美元以下；對於是受產業政策限制的行業，則將受限制業務砍在上市公司之外。舉例說來，新浪網上市即遇此困難：ICP業務是不允許外商控股的，故新浪網將之留在上市業務之外。具體辦法還有很多，要視企業情況，及當時政策環境等因素而定。
