簡介
標售利率證券(auction rate security,簡稱ARS)是一種長期債務工具（例如公司債券或市政債券），其利率通過荷蘭式拍賣（dutch auction）定期進行重新設定。ARS於20世紀80年代初出現在美國金融市場。2001年後，隨著銀行流動性日益昂貴，由於ARS融資成本較低，以及可變利率債務的靈活性，越來越吸引證券發行者，並在公共金融領域迅速擴張。到2007年底，ARS的市場規模已超過3,000億美元。由於交易複雜性和每單交易最低2.5萬美元的標準，大多數ARS的持有者是機構投資者或高淨值個人投資者。ARS通過拍賣機制，以確定好的時間間隔進行買賣，該證券具有較長到期日，或根本沒有到期日。ARS還被稱為“標售市場優先股”、“可變利率優先證券”、“貨幣市場優先證券”以及“定期標售利率證券”。
ARS定義
ARS是一種基於短期利率的長期、可變利率債務工具，可以是債券或優先股，其利率或股息率通過荷蘭式拍賣程式來確定。拍賣中，已經持有證券的投資者（稱為“持有人”）和想要獲得證券的投資者（稱為“預期持有人”）表示出繼續持有或買賣證券的意願，將利率報給已被指定參與拍賣的經紀商。舉行拍賣的日期（稱為“拍賣日”）與拍賣日期之間的間隔（稱為“拍賣周期”）根據證券類型而有所不同。拍賣的頻率通常是每7天、28天、35天或49天。不過也有一些證券是每天拍賣，還有一些周期更長一些，如半年或一年。
雖然ARS作為長期債券（20-30年）進行發行和評級，但卻作為短期工具進行定價和交易，通過利率重設機制提供了流動性。其中，市政ARS具有較高信用，發行者通常包括傳統的免稅債務發行者，如市政當局、非營利醫院、公用事業單位、房屋融資機構、學生貸款機構以及大學。通常ARS最小發行規模是2,500萬美元，最低面額為2.5萬美元。除了典型的債券發行參與者之外，ARS還需要經紀商來為投資者構建發行、保險、分配以及提供和增加流動性。ARS還需要拍賣代理商，從經紀商那裡接收報價，決定勝出的投標和重置利率，以及作為發行者、經紀商、託管人、證券持有人之間的聯繫人。
ARS拍賣過程
在拍賣開始之前，經紀商與其客戶進行價格商談（price talk）。價格商談主要基於發行人的信用評級、ARS的利率重設周期（reset period）、可能的清算利率（clearing rate）等多種因素。此外，可能還要考慮全面的巨觀經濟背景，比如聯邦儲備委員會發布的調整聯邦基金利率的公告。客戶在價格商談期間不需要提出報價。
ARS整個拍賣過程如下：
●投資者確定想要得到的證券數量及報價。
●經紀商將投資者的報價傳遞給拍賣代理商。
●拍賣代理商（發行者挑選的第三方銀行）收集所有參與拍賣的經紀商的報價。
●拍賣代理商將投標利率按照從低到高的順序排列，並確定清算利率。當在某個投標利率以下，所有證券都可以被賣出，這個利率被稱為清算利率。
●投標利率等於或低於清算利率的投資者會得到證券，投標利率高於清算利率的投資者將買不到證券。如果有多個投標利率等於清算利率，拍賣代理商會按比例分配證券。在相同利率下，現有持有人較新的投標人具有優先權。
●經過篩選，拍賣代理人將拍賣結果通知經紀商。
●經紀商記錄結果，並在第二個交易日完成交易。
ARS交易類型
持有（Hold）：不管拍賣中重設的利率是多少，投資者都以清算利率持有現有的頭寸（這些頭寸將不包括在拍賣總量中）。
以指定利率持有（Hold at Rate）：投標以一個指定的最低利率來持有現有的頭寸。如果清算利率低於投標的持有利率（hold rate），證券將被賣出。（“以指定利率持有”不等於“買入”，但它是“買入”的一種類型。它相當於以某個投標利率買入，且當前持有的頭寸參與到拍賣中。因此，如果清算利率低於持有利率，那么持有人就未能贏得拍賣，證券將被賣出。如果清算利率高於或等於持有利率，那么持有人就贏得了拍賣，以清算利率獲得同等數量的證券）。
賣出（Sell）：不管拍賣中重設的利率是多少，投資者都以清算利率賣出現有頭寸。
買入（Buy）：投標以指定的最低利率買入新的頭寸（新的買方或現有的持有人以指定利率增加其頭寸）。
此外，ARS的拍賣過程中還會出現“全部持有拍賣”（All-Hold Auction）和“流標”（Failed Auction）。
如果所有的現有持有人都決定持有他們的證券，而不指定最低利率，那么這個拍賣就被稱為“全部持有拍賣”，新利率被確定為“全部持有利率”（All Hold Rate），這在發行的招標檔案中有詳細說明。“全部持有利率”基本上是聯繫某個參考利率，通常是倫敦同業拆借利率（LIBOR）、債券市場協會指數利率或者商業票據利率。該利率通常顯著低於市場利率。
如果沒有足夠的交易指令來購買拍賣中被標售的所有證券，那么即發生了流標。在這種情況下，利率被確定為發行者定義的最大利率（通常是倫敦同業拆借利率或證券市場協會指數利率的若干倍）。給出更高的利率的目的是對拍賣中不能夠賣出頭寸的持有人進行補償。經紀商會提供一個“清算出價”（clearing bid）以確保每項投標的成功，以及為想要賣出證券的投資者提供流動性，雖然經紀商並沒有義務這樣做。這使流標現象極少發生，雖然有時也會出現。流標通常與發行者或發行的證券的信用質量降級有關。
收益和風險
ARS的收益對於發行者來說，ARS提供了低的融資成本，融資過程中的參與方更少，在某種程度上比傳統可變利率債務憑證(VRDOs)更具吸引力。ARS沒有銀行評級調降的風險敞口，且提供了與傳統VRDOs同樣的靈活性。
對於買方來說，ARS提供了比貨幣市場工具稍微高的稅後收益。大部分證券獲得AAA評級，且是聯邦、州、地方免稅的。ARS令投資者能夠多樣化債務投資組合，提供機會利用當前短期可變利率趨勢的優勢配置債務資產結構。
ARS的缺點包括低流動性以及息票利率存在下降的可能性。ARS與固定利率債券相比具有更高的風險。ARS是長期可變利率債務。在利率持續上升時期，利息費用及可變性將會提高。發行者必須意識到利率快速上升對預期債務義務和現金需要的潛在影響。因此發行者需用多種對沖戰略來降低或消除利率風險和可變性。最常用的是利率上限（interest rate caps）和利率互換（interest rate swaps）。
