基本概述
智慧財產權證券化（Securitization of Intellectual Property）的通常定義為：發起機構（通常為創新型企業）將其擁有的智慧財產權或其衍生債權（如授權的權利金），移轉到特設載體，再由此特設載體以該等資產作擔保，經過重新包裝、信用評價等，以及信用增強後發行在市場上可流通的證券，藉以為發起機構進行融資的金融操作。作為一種重要的金融創新，智慧財產權證券化對於建設多層次金融市場、發展自主智慧財產權具有重要意義。
實施可行性
目前，中國已經初步具備了實施智慧財產權證券化的可行性，除了政府的政策支持以及資本市場資金供應充足外，還具體表現在以下兩個方面。
一、適宜證券化的智慧財產權已初具規模
從國外的實踐來看，智慧財產權證券化的基礎資產主要是專利、商標權和著作權。近幾年，國內這幾種智慧財產權發展迅速，數量已有相當積累，而且呈逐年上升的趨勢。目前中國專利申請總量已經突破200萬件，2001年以來三種專利受理量的年平均增長率超過20%，發明專利受理量年均增長率超過25%。截至2005年上半年，中國累計商標註冊申請已近387萬件。中國實用新型專利、外觀設計專利和商標的年申請量已居世界第一，其中90%以上為國內申請。一批頗具價值的馳名商標品牌正逐漸形成，如紅塔山(價值46.866億元)、五糧液(價值44.337億元)、聯想(價值43.531億元)、海爾(價值39.523億元)。中國還擁有許多優秀的電影、音樂、圖書作品，如張藝謀的電影著作權、谷建芬的音樂著作權等，市場認知度較高，適宜進行證券化的操作。而且隨著中國政府對智慧財產權保護力度的加強，保護範圍的加大，保護技術的成熟，智慧財產權交易日益活躍，越來越多的智慧財產權的市場價值得以形成和體現，中國智慧財產權證券化的基礎資產能得到持續的、充足的供給。
二、中國已有的資產證券化實踐為實施智慧財產權證券化創造了有利條件
經過多年的討論和呼籲，中國的資產證券化終於從理論探索走向了實踐操作。從2005年開始，中國已有多隻資產證券化產品成功上市，如“中國聯通CDMA、網路租賃費收益計畫”、“開元”信貸資產支持證券、“建元”個人住房抵押貸款支持證券和“莞深高速公路收費收益權專項資產管理計畫”、“中國網通應收款資產支持受益憑證”、“遠東租賃資產支持收益專項資產管理計畫”等。這些已有的資產證券化實踐既有金融機構的信貸資產證券化，又有非金融類企業的資產證券化。它們為中國將來大規模、有序地開展資產證券化提供了寶貴的經驗，還能推動與資產證券化有關的稅制、監管和法律法規逐步建立和完善，培育市場和投資者，提高參與者、投資者和監管者對資產證券化的認識和理解。這就為在中國實施智慧財產權證券化掃除了一定的障礙，創造了有利的條件。
風險及其防範
資產證券化的套用範圍不斷在擴大，經歷了貸款類資產、應收款類資產、收費類資產等。在這些演變觸及智慧財產權領域前，交易的概念或原理有較大相似性，因為所涉及的資產大都是經濟活動中自然產生的財產或權利，比較容易被觀察和掌握。然而，智慧財產權在很多方面不同於這些人們習以為常的財產或權利。智慧財產權是國家主權透過法律手段平衡各種衝突目的而製造出來的一種無形權利，其特性與普通資產相比殊有不同。因此，當傳統的證券化操作套用於智慧財產權這種無形的權利時，將引起一些特殊的風險。
一、將來債權的實現存在待履行性
智慧財產權證券化中的參與者主要是智慧財產權的授權方、被授權方、特設載體和投資人共四方。授權方通常是證券化的發起人，他把將來某一時段中可向被授權方收取的權利金(將來債權)一次性地轉讓給特設載體，然後由特設載體透過證券化操作，向投資人發行證券。特設載體將來在陸續收到權利金時，便根據約定扣除相關行政開支，餘額以證券本息的形式向投資人按證券所記載的條件支付。由此可知，追本溯源，在智慧財產權證券化中，支付證券本息的來源，通常就是智慧財產權授權契約。然而，智慧財產權授權契約的高度待履行性(executoryc ontract)卻成為風險的來源。也就是說，授權方(證券化的發起人)往往必須承擔若干契約項下的實質義務，而如果他沒有按契約履行，被授權方可以拒絕支付部分授權金，如此一來，特設載體便無法取得原先預期的現金流，也就無法依照約定向證券投資人發放本息。對照來看，以企業貸款或住房按揭為基礎的將來債權，其債權的實現通常只是時間因素，並無實質的契約義務等待發起人履行。兩者相較之下，突顯出了智慧財產權證券化的獨特風險。
由於智慧財產權證券化存在這種風險，因而對於產生現金流的基礎交易內容必然需要有高於其它資產證券化的揭露要求。以住房按揭證券化為例作比較，其中涉及的基礎交易是銀行與業主間的貸款協定。在證券化進行時，銀行方已經發放貸款，因此即使不揭露貸款協定的內容，投資人也夠理解銀行所享有請求權的本質。然而，由於智慧財產權授權契約的待履行性，如果不充分揭露發起人(授權方)在契約項下的義務和履行的能力，投資人將無法真實評斷證券所蘊含的風險。基於此原因，發起人應該被要求對授權契約的待履行性做出說明，包括發起人所需履行的義務、履行計畫和手段以及用於履行的資源配置等。此外，發起人應對其履行的狀況進行持續披露，而具體的披露程度可以按比例原則，視發起人所被期待的履行程度大小而定。
二、基礎資產的可重複利用性
智慧財產權的可重複授權性是異於其它被證券化資產的重要特性。智慧財產權在每次授權中，都可以產生新的契約債權。這種可無限重複利用的性質，一方面是智慧財產權的潛力所在；但另一方面，卻也產生了其它資產證券化所沒有的風險。假如發起人在證券化交易後對新的被授權方進行授權，雖然發起人可因此得到新的收益，但卻可能因被授權人總數的增加而使原被授權方面臨競爭，甚至收益下降。由於授權金的計算一般都與被授權方的收益掛鈎，因此原被授權方的收益下降，將導致流人特設載體收取的現金流減少，最終影響對投資人的本息收益。注意到這種可重複授權性，在特定的條件下也可能為證券化的參與者帶來利益。以信貸資產證券化為例作比較，如果信用貸款的某一個債務人發生違約，則這筆應收賬款可能無法回收，因而將使證券化的現金流減少。但在智慧財產權證券化中，如果出現類似的違約事件，由於無形資產不存在被消耗或用盡的情況，所以智慧財產權可為新的被授權方利用，從而能產生新收益來補充現金流。例如，在美國知名運動服裝品牌Athlete'sFoot的商標權證券化案例中，發起人以商標授權契約和加盟契約產生的權利金進行證券化。證券發行後，一家主要的加盟商(被授權方)意外破產，但這個意外卻未影響到投資人利益。其原因，就是該破產加盟商所經營的門市店，在很短時間內就被新經營者接手，而根據證券化交易各方的約定，新經營者很快就得到加盟授權，因而有新的現金流產生，彌補了因該主要加盟商破產所造成的收入短少。
此外，智慧財產權在不同權利人間具有可分割性。這種性質與前述的重複利用性有所相似，都是源於智慧財產權的無體性本質。但也有所不同，因為分割的結果可以使一個以上的權利主體對同一知識產品分享利益，而同時各主體間的地位彼此獨立，權利互不干涉。例如，著作權的發行權、複製權或表演權可以分屬於不同人，或者分屬於國內外的兩方。這種對權利範圍的劃分，可以簡單地由授權契約決定，契約如何描述，就可能產生出什麼樣的權利來。在證券化交易案例中，常見到這種切割操作。例如，在知名的chrysalis音樂著作證券化案例中，發行人只取得著作權中的發行權，但其可以將這項權利將來產生的收益進行證券化。另外，在DreamWorks電影著作權證券化的案例中，發行人將其國內戲院與電視頻道的收益權保留，而將其它的著作財產權切割出去進行證券化。這種可分割性固然為證券化交易帶來彈性，卻同時也帶來風險。正是因為這種權利的分割可以由契約簡單地達成，因此不容易被非契約方所察覺。如此一來，一旦分割出來的權利彼此重迭、矛盾或混亂，甚至導致必須由訴訟解決，那么儘管證券化中的投資人最終取得勝利，證券價格的波動已足以使投資人的權益受損，並且危害了經濟穩定。這種風險的形成，主要是由於授權契約的存在不為契約外的第三方察覺，這可能是因為非契約方不夠謹慎，受到故意欺瞞，也可能是未進行合理的調查而造成的。考慮這些原因在權利主張上的有效性，其實就是進入了權利登記公示制度的運作範圍。如果有一套清晰有效率的登記制度，可以明確地依照登記的先後範圍來決定權利衝突人在對抗過程中的優先性，而這種對抗的過程對經濟穩定產生的不利影響便能夠得到控制。
因此，解決這些風險最直接的措施，就是必須使智慧財產權的權利變化相對容易地為人所知，而這就牽涉到登記公示制度的設計。美國在知識產證券化的實踐中，發現到這個問題的重要性，因而開始探索智慧財產權一元化登記制度。也就是利用信息技術，將涉及智慧財產權權利轉讓、擔保、授權的各種交易登記公示信息整合起來，成為供大眾網上查詢的登記系統。由於近年來信息技術的進步，構建這種高效率的登記查詢系統變得切實可行。從前為了取得一項信息，必須跋山涉水，到達信息材料的保存處，在實體的檔案中搜尋，登記或搜尋需要很大的經濟成本，因而使得這種解決路徑缺乏可行性。而現在信息科技的進步已能實現在彈指之間穿越空間，去讀取大量的數據信息，因而成本的問題得到合理控制。固然，這種登記有可能對智慧財產權的權利行使產生某種程度的不便，但這種登記揭露要求可以選擇性適用，例如僅對擬進行證券化或已被證券化的智慧財產權實施。
三、產權範圍的不穩定性
智慧財產權權利的本質是基於國家權力的作用，賦予個體在某種知識產品上的獨占權利。換言之，智慧財產權的存在是法律運作下的人為行政結果，而不是在經濟活動中自然出現的。因此，智慧財產權原始權利的取得以及權利範圍的界定，勢必有人為行政的參與。然而，人為的行政不可避免地受到知識、經驗與資源的限制，可能出現疏失。所以，不論是審查程式還是審查程式外的司法程式，隨時都可能造成智慧財產權權利範圍的變化或消滅。而一旦出現這種情況，由其產生的現金流便受到影響，甚至可能消失，證券投資人便無法獲得預期的本息償付。
在其它資產證券化交易中，對於這類的權利瑕疵風險，一般是透過律師和會計師的盡職調查來掌握。然而，這種做法在智慧財產權證券化中有所局限。就智慧財產權而言，侵權或無效案件的判斷具有高度專業性，也常有模糊地帶，因此在技術上很難通過一般法律的盡職調查和有效辨明。即使有相關領域的專家協助，有時也未必能絕對確定權利的範圍。
如在專利申請案中，權利要求書(claims)的字句通常是申請人與審查人斟酌、協商的結果。基於人類智慧的限制，這種協商不可能窮盡古往今來，因而即使專利權證書已經頒發，權利人也無法排除其被授予的權利與其它專利有所重迭，以及因此而受到挑戰的可能。在商標註冊制度的實踐中，也存在類似的問題。這說明了智慧財產權權利範圍的界定，在很多情況下屬於智慧財產權制度下的不可能，必須藉助司法制度來完成。
因此，在訴訟還沒有真正來到前，沒有人能夠保證智慧財產權是否完整無暇。然而，不論這種風險大小如何，只要證券化的當事人能將風險情境進行歸類，就有可能透過協定來進行風險分擔。例如，交易當事人可以規定在權利出現瑕疵時，各方所應擔負的責任和享有的權利，如：請求損害賠償權、降低價金、解除契約、請求繼續履行、請求違約金、中止支付價款，或是以各種形態對於責任或權利加重或免除責任等。而這種協定約定，必須以清晰的民商法框架為基礎，如此交易各方才能確知對於風險分配的約定，具有法律效果的可預見性。其實這種風險的本質是屬於智慧財產權制度的內涵風險，它伴隨著制度而存在，因而難以透過制度內的調整或契約安排完全消除。然而，以消除的風險卻可以轉嫁給契約外的第三方。這就如同搭乘交通工具，人們總想得到出行的便利，但交通意外卻不可能根本地消除，因此人們購買保險，將意外發生時的經濟風險轉嫁給肇事人和受害人以外的第三方。循著這種思路，歐美在實踐中已經逐步探索出智慧財產權保險這種險種。
四、市場價值的不確定性
智慧財產權及其衍生權利的價值，受到消費者、市場條件和替代品等因素的影響極大，因此市場的價值可能在很短的時間內產生變化。例如，當大眾口味發生改變，受人歡迎的著作可能逐漸變得乏人問津；某一項技術在較佳的替代性技術出現後，可能會很快地從市場上消失。這種市場價值的不確定性，其實是以上幾種特質在經濟活動中透過市場機制而表現出來的外在現象。例如，智慧財產權的權利產生是基於政府行政的結果，所以其存在和範圍有不確定性，而一旦出現挑戰，則價格就會滑落。又如，智慧財產權價值的實現來自於不同主體間透過授權或權利切割進行分工而形成的產業鏈條，在此鏈條中，一旦某個主體發生變化，供需的變化將會影響鏈條上各類產品的價值。這種市場價值的不確定性，自然局限了智慧財產權證券化的發展。然而在實踐中，人們也摸索出了針對個別智慧財產權所適用的回應措施。例如，在電影著作權證券化中，銀行家從過去的經驗觀察到，電影上映第一周的票房收入，與電影最終所能產生的總創收具有高度相關性，因而可以藉此相對準確地預測將其證券化的估值。可以說，這種解決方案是個案式的，並沒有適用於所有智慧財產權的標準方案。然而對個別的標的而言，只要合理的方案被找到，則證券化成功的機會便大大地增加。
價值難以確定的原因除了市場因素，還可能來自於智慧財產權權利人(一般就是證券化中的發起人)本身。被授權人向發起人取得授權的原因，除了智慧財產權本身外，通常還因為考慮到發起人本身的市場規模、經營團隊組成以及其所能掌控的相關資源。因此，縱然某一項智慧財產權可以從授權中產生龐大的現金流，但該智慧財產權與發起人隔離拍賣時，其將脫離發起人所掌握的資源，因而能夠變現的價值可能相當有限。根據國外學者的統計，這些因素綜合作用的結果是，智慧財產權在破產清算程式中的價值將急速下降，每月降幅可達2％到5％，遠遠高於土地或其它實體資產。面對這種風險，有效率的破產程式可以減少智慧財產權在程式中的價值減損，這有賴於破產法框架的合理構建，也包括了考慮透過特別法的方式，來規範破產程式中適用於智慧財產權處置的例外規則。至於智慧財產權市場價值的發現，則有賴於專業團隊與暢旺的交易市集來達成。以美國為例，由於上述智慧財產權在拍賣時快速貶值的特性，實務界體認到速度是智慧財產權變現的關鍵，因此，致力於打造一套以各種專業人員緊密合作為基礎的作業流程，藉以縮短智慧財產權變現的時間。檢視我國在這方面的現狀，可以發現我國在交易市集的構建已經初具成效。例如，上海的技術交易所現正致力於促進跨地域和跨行業的技術貿易和高新技術產品交易，並以成為技術信息的匯集、發散地為目標。然而，現有的產權交易市集仍側重技術交易，對著作權和其它類別的智慧財產權仍處在探索階段。相較於交易市集的建設，我國在中介機構和專業人員方面則較為缺乏。特別是市場上還較少有跨領域、跨學科的人才與團隊來提供財務、技術與法律的整合性服務，這是有待努力的方向。
五、智慧財產權的公共財產性質
具有高度套用性的智慧財產權，可能成為產業發展的重要支柱，能夠產生巨大產值。因此，從社會整體的利益而言，某些智慧財產權消的影響不容忽視，特別是核心的工業技術、維持民生健康的藥品專利，或是源遠流長的民族品牌等。由於智慧財產權具有這種公共財產的特性，因此智慧財產權證券化必須要考慮到交易的外部性。
此外，從融資的效果來看，其它資產證券化影響到相對少數的市場參與者；而智慧財產權證券化卻能影響不特定的社會多數。智慧財產權證券化可以比喻為一種制度機器，因為槓桿效果的存在，制度使用者的影響力得到擴大。不同於其它證券化中的有形資產，智慧財產權可以不斷被重複使用，這種特質或可比喻為智慧型之火，只要提供良好的環境和資金作為燃料，就可以不斷地燃燒擴大。正面可以推動生產、造福人群，反面卻也能毀滅財產、造成損失。因此，如果發起人將這種融資方式用於有害社會安定、秩序或是存有爭議的知識產品，則智慧財產權證券化便成為一種擴大道德風險的制度。前述的槓桿效果，將使在智慧財產權制度下利害衝突的平衡點被改變。也就是說，智慧財產權制度規定的審查、權利授予或權利行使的合法界限固然是以公共利益為依歸，但是一項受到法律承認的知識產品，經過證券化制度的放大效果後，造成的社會成本卻可能變得不可忽視。以網路遊戲為例，日本已經將證券化套用在遊戲軟體的開發上。一款遊戲的製作成本往往需要上億元資金，製作過程中帶動周邊產業發展的效應也極其明顯。當網路遊戲完成後，內涵的故事情節、人物造型以及程式編寫受到著作權法或計算機軟體保護法的保護毋庸置疑。然而，當這款遊戲席捲上千萬網民的注意，甚至使眾多的在學青年過渡沉迷時，這便成了一個具有爭議性的問題。對此有人主張，在學青年過分沉迷於計算機遊戲是一種社會問題，應該控制；相對地有人主張開發此類遊戲能夠提升信息產業技術水準，應該予以鼓勵。無論如何，這正是智慧財產權證券化一個具有爭議的套用。從發起人乃至參與證券化交易各方來看，作為一個“經濟人”，並不需要去考慮為此類套用所可能付出的社會成本，而事實上這種成本也很難納人財務的測算中。這種風險由於具有外部性，因此必須有公權力的介人來調節。相應的監管機構應該在證券化交易前，對於相關智慧財產權的本要有一定程度的揭露，如此則便能以有限的行政資源，發揮調節風險的作用。當然，這種自律團體監管在理論上存有正反兩種觀點的爭議，不過在實務上作為政府監管的補充，則是一種務實而折中的做法。
相關詞條
智慧財產權 商標 紅塔山 五糧液 聯想 海爾
