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就是中央銀行在公開市場操作時發行央行票據的票面利率。央行於1月14日以價格招標方式發行了2010年第四期央行票據，並開展了正回購操作然而。操作情況顯示，第四期央行票據發行量500億元，期限3個月，參考收益率1.3684%，該收益率水平與上周持平；正回購操作期限91天，交易量400億元，中標利率1.36%，該利率也與上周持平。目前我國的央行票率上漲，政府的調控力度加強，意在防止通過膨脹的噴發。
央票歷史
央票作為我國央行進行公開市場操作的主要工具之一，一直受到投資者的密切關注。自2002年6月面世以來，其肩負了對沖外部流動性和市場利率風向標兩大作用。然而，在實體經濟持續疲弱背景下，今年以來央票持續停發，體現出央行維護銀行間流動性寬松格局，進而降低市場利率、刺激實體經濟成長的意圖。
兩大職能演變回顧2003年以來央票發行的歷史數據，可以直觀地發現2007年前後央票發行利率的波動模式發生了非常大的轉變。具體而言，若將央票發行利率與同期1年期定存利率進行比較，可以發現2007年之前1年期央票發行利率與定存利率之間的利差波動範圍很大，而2007年之後二者趨同，利差波動區間明顯收窄，平均約為15BP. 這種變化的產生可能與央票的兩種職能有關。央票的發行量和發行價格兩種屬性，使其既可以實現流動性的回籠，也可以引導市場利率預期。但由於央票發行採取的市場化招標方式，使得現實中經常存在價量目標衝突的階段，此時這兩種職能難免厚此薄彼。 我們認為，2007年以前央行對於央票這個公開市場操作工具更加關注其流動性回籠職能。央行通過發行央票控制回籠規模，而央票的需求相應地決定了發行價格，這導致了2007年之前發行利率上下波動的現象。 支持這一論斷的有如下兩方面證據：第一，2003年至2006年的貨幣政策執行報告中，央行都明確表示“人民銀行發行央行票據的主要目的是收回由於購買外匯儲備而增加的流動性”；第二，從央票發行量的變化來看，外匯占款流入的多寡看起來決定了央票的發行規模。 由此延伸出來的是，2007年以前的央票發行利率體現了需求的強弱，而利率產品收益率曲線的中長端受到資金面的影響，因此央票發行利率和中長債收益率之間存在很高的同步性。事實上，這一期間1年期央票發行利率和5年期國債收益率的相關係數高達86%。 而2007年之後，央票工具的職能方向發生了轉變，央行更加偏重使用央票引導市場利率預期。而在貨幣政策執行報告中，也相應加入了“引導公開市場操作利率適度上行，發揮市場利率調節資金供求關係作用”，“保持公開市場操作利率平穩，合理引導市場預期”等描述。 央票職能的轉變也相應對公開市場的操作效果產生了一些影響。首先，公開市場淨回籠力度明顯下降，2007年之後公開市場操作淨回籠量占新增外匯占款比例數據的波動中樞下降至-10%的水平；其次，2007年之後資金面的鬆緊變化直接反映在了發行量上。例如2008年5-6月份，隨著央行上調法定準備金率，商業銀行資金面趨於緊張，然而央票的發行利率卻維持不變，同期央票發行量發生萎縮。同樣作為延伸，由於需求的影響集中反映在發行量上，央票發行價格和中長期債券收益率變化的同步性明顯弱化。
停發意在“保增長”自去年底開始，1年期央票持續停發。我們認為這主要體現了央行試圖保持銀行間流動性寬鬆格局，進而降低市場利率、刺激實體經濟成長的意圖。 根據前期公布的經濟數據和貨幣信貸數據可以發現，工業增速持續回落，製造業投資活動發生平台式的下滑，固定資產投資增速下降，同時中長期貸款增速快速滑落。總體而言，整體經濟活動的動量明顯弱於預期，實體經濟內需相當疲弱。與此同時，儘管在短期記憶體在一些臨時性的反覆，但通貨膨脹仍處於下行的通道。這些基本面的變化給央行適度加快貨幣政策鬆動步伐提供了條件。我們認為，央行可能通過維持銀行間流動性的寬鬆，降低貨幣市場利率，惠及實體經濟資金利率，一定程度地刺激實體經濟的資金需求。持續暫停1年期央票的發行，以及在貨幣市場利率重回3%以下的情形下，也未如市場預期的那樣重啟1年期、3個月央票的發行，正是央行這一意圖的一個體現。 體現同一思路的行為還包括：本次下調準備金之後，央行並未快速地在公開市場上回籠資金達到對沖；2012年3.15日央行下調了91天正回購發行利率2BP，反映了央行希望控制回籠規模，防止流動性過快抽緊。基於這樣的政策思路，疊加準備金率向下調整的彈性，我們對未來一個季度內銀行間流動性的展望偏正面，商業銀行的債券配置需求將得以提振。 值得投資者警惕的是，隨著我國跨過劉易斯拐點，低端勞動力成本提升，使得勞動密集型的出口行業競爭力下降，我國的貿易順差經歷了持續的收窄，進而拉低了外匯占款的中樞。隨著外匯占款規模的趨勢下降，銀行間資金面將長期處於緊平衡的狀態，這將顯著提升央行銀行間流動性的操控能力。這也意味著，包括央票發行在內的公開市場操作行為對於銀行系統流動性的影響力度將得以增強。至於未來央票何時重啟發行，我們傾向認為其前提將是配合其他釋放流動性的工具，例如下調存款準備金率。
