債券組合投資:《債券戰略投資》可以幫助你建立適應每種經濟周期的投資組合， -百科知識中文網

叢書序

作為全球金融與投資行業的教育領袖和卓越專業典範，CFA協會及其成員一向倡導追求精益求精的專業知識與技能。當今金融投資領域瞬息萬變，充滿前所未有的挑戰。我們自覺有責任向客戶提供不斷更新的最佳解決方案，更好地服務於他們的利益。

能夠獲益於持續教育的遠不止個人從業者。對於企業而言，在員工中推行持續教育可以更好地促進全面風險管理。一般來說，如果員工能夠廣泛理解行業中的最新動態和這些進展對其職能的影響，他們對風險的認識也會相應提高。而公司層面風險管理的提高，則有助於建立更加穩定的金融體系。

正因如此，當"北京CFA協會"（我們的成員協會之一）與"機械工業出版社華章公司"攜手合作，翻譯、出版一系列金融投資領域的外文專業書籍時，我們真誠懇切地表示支持。自2013年成立以來，"北京CFA協會"始終如一地向北京會員乃至廣大金融界提供高水準的持續教育機會。然而，中國各地對金融投資知識的需求之多，僅憑"北京CFA協會"一己之力實難滿足。我們希望通過本系列叢書，惠及越來越多的全國各地專業人士。秉持助力中國金融業發展的理念，本系列叢書的編輯精心策劃書籍內容，務求貼合中國從業人員的實踐需要。對於各位國內金融和投資人員的"工具箱"，本系列叢書無疑能夠錦上添花。

對於"北京CFA協會"為中國金融領域知識發展做出的有益貢獻，我謹代表CFA協會在此表示祝賀及感謝，特別要感謝那些為本系列叢書的成功出版奉獻出寶貴時間和精力的志願者。

Paul Smith（施博文），CFA

CFA協會全球總裁兼執行長

叢書序（英文版）

As a leader in education and professional excellence in the global finance and investment industry,CFA Institute and its members champion the pursuit of knowledge and skills required for competent professional practiceIn our fastchanging and ever more challenging industry,we owe it our clients to keep up to date on best practices in our industry and apply those to serve their interest.

The benefits of continuing education extend beyond individual professionalsFor firms, continuing education among staff promotes better overall risk managementIn general,employees'appreciation of risk improves if they have a broad understanding of what is happening in the industry and how it relates to their rolesStronger firmlevel risk management,in turn,helps build a more stable financial system.

That's why we earnestly supported our member society,CFA Society Beijing,with a Growth Funding award to pursue the translation and publication of a series of financial and investment books in Chinese,in partnership with the local publisher China Machine Press Hua Zhang

Since its formation in 2013,CFA Society Beijing has been consistently delivering highquality continuing education opportunities to our members in Beijing and to the wider financial communityHowever,the demand from across China is vast and yet to be fulfilledThrough this book series,we hope to reach many more professionals throughout the countryWith an eye to support the development of China's financial industry,the editors of this series have carefully curated the content most relevant to Chinese practitionersEvery finance and investment professional in China will find this series a vital addition to their toolkit

On behalf of CFA Institute,I would like to express my congratulations and gratitude to CFA Society Beijing for undertaking this valuable contribution toward growing the financial body of knowledge in ChinaMost especially,thank you to the volunteers who contributed precious time and effort to the successful launch of this series

Paul Smith,CFA

President and CEO

CFA Institute

叢書介紹

金融街遇上華爾街

--北京CFA協會推出"CFA協會金融前沿譯叢"系列書籍

為豐富目前國內金融類圖書典藏資源，使廣大讀者了解和學習更多的西方前沿金融理論，促進東西方金融市場的碰撞、交流和融合，加速國內金融行業的完善和發展，同時也為廣大CFA會員提供更多更好的繼續教育素材，推動會員學術水平的提高，北京CFA協會於2014年起致力於華爾街優秀圖書的甄選和翻譯編撰工作，擬與機械工業出版社合作，按季度連續推出"CFA協會金融前沿譯叢"系列書籍。北京金融街乃至國內金融界將接受一場華爾街經典的洗禮。

機械工業出版社實力雄厚，2012年和2013年的圖書銷量位居全國各大出版商之首。機械工業出版社與CFA中國有著密切的合作，自2012年開始，陸續出版了CFA系列課程的中文譯著，包括"CFA協會投資系列""CFA協會機構投資系列"共13本。

同時，機械工業出版社已推出多本銷量卓著的金融類經典譯著，如2005年推出的《巴菲特致股東的信》（沃倫·巴菲特）和《戰勝華爾街》（彼得·林奇），銷量分別達133萬冊和50萬冊；2008年推出的《漫步華爾街》（伯頓·馬爾基爾），銷量達7萬冊。

另外，機械工業出版社具有廣泛的銷售渠道（包括書店、線上電商等）和多樣的行銷手段（包括客戶關係維護、媒體宣傳、組織各類讀書會等）。

我們相信，只要本著專注和服務的心態，用心做好書籍的編譯和出版工作，"CFA協會金融前沿譯叢"系列譯著一定不會辜負各位讀者的期望。這些譯著將成為各位提升專業知識、了解金融前沿領域的最佳素材，請廣大會員、考生及社會各界人士給予關注和支持！讓這場華爾街經典與金融街的碰撞來得更猛烈些吧！

推薦序

本書書名告訴我們，在金融危機之後或在未來可能會存在一種新的狀態。不管這種新的狀態是否不同於我們所見過的任何東西，或是相同的但有許多新的改變，要明確地定義它們是困難的，常常只有到為時已晚才能認識到這種新的改變。我們也知道在未來還有很多次金融危機。但是一個債券投資者不應該用"可以預測未來所有的危機"這樣的高標準來要求自己，也不能因為我們不能預測，就否認現在我們認知世界與構建投資的方法與框架，當然我們會不斷地改善這些方法與框架。債券投資通常是一種保守型的投資，債券組合應當是一種結構性的投資價值錨定，即在風險利率上的增值與多輪經濟周期中的保值。

關於讀者

這本書的讀者是那些從事固定收益投資的從業者。我定義的讀者應當是一個老手，包括交易員、投資組合經理、金融工程師等，可能你們正希望在固定收益領域大展身手，準備使用這本書學習到一些具有實踐意義的技術與工具來幫助你們的決策。在這本書里，你們會看到我在過去與客戶打交道的許多年中從他們身上學到的東西。我自己也在不斷思考我過去在實踐中學到的觀點與經驗，並不斷創新以達到我可以從整體全局上來把握這一問題的水平。這樣做的最終目標是為大家提供一系列工具來最佳化你們的投資組合。儘管我在這本書中加入了更多隨機過程與研究生層次以上的數學（讀者可以從我與馬克·懷斯合著的另一本書《固定收益分析：量化投資方法》中了解到更多有關數學工具的內容，已於2010年由McGrawHill出版社出版），但是這顯然並不適合大多數人，因此我在本書中儘可能地保持只使用簡單的數學來說明問題。我希望這本書中的部分理論討論不會使讀者分心。對於那些過去就曾與我討論過這些話題的人來說，他們也可以從本書中找到過去我們所討論時未決話題的答案。

寫作歷程

最難的部分在於糾結到底要把哪些內容放進去、哪些拿走，在過去3～5年中，我反覆修改我的提綱，最後保留了那些我認為對於了解固定收益投資來說最為重要的部分。本書的許多內容寫作於三四年前，期間金融危機爆發，這使得我有足夠的時間來完成這本書，並且從中得到了許多新的感受與體會，也使得這本書變得更加充實與完整。事實上，我還想繼續寫下去，直到我認為足夠完整、足夠好為止。可惜的是，玩筆桿子的角色就必須面對截止日期，因此我不得不先完成這本書，並在未來的論文與著作中來表述我的新體會。我很高興的是，儘管次貸危機爆發，但是所有關於固定收益分析的既往概念並沒有發生本質性的變化。因此我可以更加輕鬆地在本書題目中納入"如何構建一個在危機中與危機後持續穩健的投資組合"的議題。當然，我認為最好的書應當是簡短的，使用最精闢的案例來直指那些需要討論的命題，因此在本書中，我會使用足夠多的例子來說明我想表達的意思。為了使得閱讀起來更加順暢，在許多例子中我都使用了彭博終端的圖片（我感覺它應該是大家運用最廣泛的終端）來說明那些稍微複雜的數量化概念。我過去的經驗告訴我，投資者對數字的敏感性將會對他們關於理論概念與工具的信任度產生重要的影響。

本書的不同

在固定收益領域有許多優秀卓越的書（比如法博齊的著作，或塔克曼關於建模的書，或戈盧布關於風險管理的書）。此外，還有許多優秀的MBA教材可以使用。但是，大部分書並沒有直接簡要地告訴投資者要怎么處理風險與收益，尤其是那些關於次貸危機中的情景。經典的教材可能並不能直觀地為投資者們帶來關於最近的研究成果，以及那些在實業界中已經開拓的創新卻仍然沒有變成鉛字的經驗。

為什麼選這本書

我想由學術界與實業界寫出的書必定是各自有所側重的，要明晰到底哪本書適合你並不是一件容易的事，比如要不要討論如何在金融建模中融合經濟學、流動性風險的測度、壓力測試、資產分配、巨觀模型的藝術、市場中的異象、交叉市場（比如FOREX）、預測經濟周期與風險、尾部風險管理等。我想很難簡單地將不同的現象簡化歸類到各自互不相關的概念中去

言外之意是，好書都是好書，學術界的好書與實業界的好書都值得看。當然原作者本身出於學術界，在學術論文方面也有優秀成果，因此他對學術界與實業界觀點的平衡把握得非常好。--譯者注。

核心觀點

如果要我選出一個最為關鍵的觀點，那么就是超額收益必定建立在超額風險承擔上，而且所有的風險都一定與某個期權相關，或者說可以解釋為某一種期權頭寸，超額的風險一定是某種期權的空頭頭寸。當任何一種期權在交易中被低估或者被高估時，那么對這種期權進行配置，就足夠多元化了，恰當地設定頭寸規模，採取合適的尾部風險對沖，投資者就能獲得穩健的收益。

本書內容提要

第1章從在固定收益投資分析中針對核心風險因子和風險與收益的預測的討論開始。我認為從風險開始是最重要的。這一章回顧了2007～2008年次貸危機中，如何構建一個穩健的資產組合。第2章討論了固定收益投資的各種基礎模組。與其他書不同，我們並不對單一的不同種類的債券分布進行討論，而是首先從整體的討論開始，我們進一步討論了風險的意義，並且深入到期權屬性在風險與收益中的作用。在本章中，我們還著重討論了理解融資借貸與回購市場的關鍵，並討論了互換與資產互換。最後，我們在本章中討論的情景分析，它是一種並不精確但是對分析那些複雜的與抵押貸款有支持關聯的債券，也是對一系列特定因素的反應具有基礎和重要作用的債券。在第3章中，我們步入了結構化投資部分，即建立一個足夠廣泛的資產組合以獲取固定收益的風險溢價與報酬。這是評估不同的固定收益投資決策是否足夠特別，或者是否應當構建混合策略的基礎。我很感激比爾·格羅斯在這一領域過去20年中對我的指導。第4章中，我們試圖在模型構建中引入巨觀經濟分析的框架。我認為這是過去許多固定收益投資從業者都忽視的一點，也是許多金融書籍中忽視的一點，可能這是由於巨觀經濟分析有時候很難在個體因子上實現量化的難題，但是我還是想在本書中單獨成章來說明這一問題，因為它對於構建穩健的固定收益投資組合而言是如此的關鍵。在第5章中，我們討論了如何使用衍生工具來進行複製操作，以實現對風險尤其是系統性風險β的覆蓋，從而創造超固定收益市場中的超額收益。指數基金（ETF）通常在這一領域被廣泛使用，因為它們使得我們可以以較低的成本構建複雜的資產組合。複製是建立在風險因子匹配上的，XV而關於風險因子的識別與測度我們在前四章中討論了很多。第6章中，我們重點討論了通過壓力測試的方法實現風險管理。風險估值會由於聚集造成信息損失，而我發現可以使用風險因子來實現更為簡便的風險管理與測量。這一章中，我們主要討論的是如何設計與監理一個穩健的風險測度平台。最後，在第7章中，我們介紹了資產配置。事實上，拋開其他資產單獨理解債券資產的表現是行不通的。所有市場的投資者都希望了解如何將固定收益投資引入他們自己的投資組合中。這就需要我們對那些常見的風險因子具有更多了解，比如那些股權風險因子，或那些遍及債券與其他風險資產的風險因子，以及在傳統資產配置理念中加入了前瞻預期的作用等。在本書的結尾，我們對全書中的關鍵議題與固定收益投資的基本原則進行了一個簡要的回顧。儘管我自己也從這幾百頁寫作中以及從對我過去長期諸多思考的總結中學到了很多東西，但我寫下這本書的初衷是為了給大家講述一個獨有的故事。如果我做到了這一點，那么我所有的工作都是超值的。

譯者序

儘管全球金融危機的爆發，事實上可以從20世紀90年代的大穩健時代就找到端倪，而進入新世紀以來美聯儲長期實施寬鬆政策推動了這一泡沫飄向高空破滅，但是對於全球資產管理界而言，尤其對於大型機構業務與大資產管理而言，次貸危機是繼長期資本管理公司破滅之後的又一次"黑天鵝"事件。儘管全球大部分金融機構都受到了這次尾部風險的嚴重衝擊，但是仍然有許多更為精明、更具前瞻性的投資者反而大獲其利。其中有許多一戰成名的交易員與投資經理，也有在歷次危機中表現長期穩健的資深機構與投資組合管理者。而本書的作者維尼爾·班薩利，正是其中的一位。

維尼爾是太平洋投資管理公司（PIMCO）的執行副總裁與投資組合經理，從事資產管理業務長達二十多年，而在其加入業界之前在學術界已有所建樹。因此容易猜到，本書的作者對基於學術理論的規範性分析與基於實踐的實證性分析均推崇備至。而在投資組合管理領域，很少有作者能夠像他一樣，同時身兼學術的經驗與實業的經驗，並且將它們更有效地組合起來，寫出既具有規範性又輕鬆易讀的投資學著作。更值得一提的是，本書中的大部分內容，維尼爾都寫於次貸危機爆發之前。而至今次貸危機已過去七八年，回頭看維尼爾在這本書中所講述的內容，具有極其系統的前瞻性和富有智慧的洞見。

如果讓我用簡短的語言概括維尼爾這本書中的內容，那就是兩句話："'一切投資收益均來自於對風險的承擔'，以及'一切風險均可以對應為某種期權'"。從這個角度來說，對這些期權的定價與認識就成為識別與定義風險的基礎，而維尼爾認為識別與定義風險則是進行投資組合管理的核心要務。維尼爾以美國短期國債市場交易利率在2008年12月曾達到負利率為例作為本書的開頭，簡單直白地說出了大資產管理中的立足點，必須建立在同時考慮風險與收益的基礎上，任何脫離風險討論收益都是毫無意義的。由於在當時危機下的市場流動性恐慌中，美國短期國債是流動性最好的避險資產選擇，因此相比獲得負的收益率，"減緩資產減計速度或降低資產風險"的相對收益更加可觀，以至於負利率的短期國債仍然受到市場追捧。

從風險承擔的角度來看收益，在20世紀四五十年代就已經產生了系統性的萌芽，直到資本資產定價模型與套利定價模型逐漸深入人心，這一理念才得到廣泛共識。事實上，"任何投資收益都來自於風險承擔"的理念，在資產管理界尤其對於大資產管理而言，已是一種普遍共識，當前全球最火熱的對沖基金經理達里奧也曾說過，"配置資產本質上就是配置風險"。當今許多機構業務與大資產管理都首先立足於對風險因子的識別來構建結構化的投資組合，比如債券的久期、凸性等，而維尼爾在此基礎上又更進一步，他將所有的風險都看作是某種期權，當然這種期權有可能是含權債券中顯性表現出來的，也可能是隱性期權。這一點可能不易直觀體會到，我們借用書中維尼爾提及的一個簡單示例來直觀地說明此問題。

比如住房抵押貸款支持債券（MBS）的購買者，其投資收益來自於對發放住房抵押貸款的機構，比如由商業銀行的流動性風險承擔，而這種流動性風險中一個重要的因子就是申請住房抵押貸款者的提前償還風險。住房抵押貸款者可以選擇用現金或在房產貶值預期下放棄抵押的房產，來實現提前償還所有住房抵押貸款，從而引起對應的證券化資產池虧損，而降低住房抵押貸款支持債券的收益率或者提高其違約風險，這也正是引發全球次貸金融危機滾雪球的一個重要雪球。在中文著作中，Option總是慣例地被翻譯為期權，但是相對於"選擇權"的本意而言，它過於學術化而不易被大眾察覺它的真意。事實上，Option的本意就是一種選擇的權利，是否行權取決於擁有這項選擇權資產的所有人（擁有選擇權是一種資產）。而申請抵押貸款的購房者是否選擇提前償還貸款或放棄抵押的房產，這是申請抵押貸款購房者的一項權利，或者說這是一種期權，而且這種權利正是引起提前償還流動性風險的直接動因。如果申請抵押貸款的購房者行使這種權利，那么提前償還流動性風險就會成為現實。因此，住房抵押貸款支持債券的購買者，可以獲得在貸款利率上一定升水的收益率，正是通過資產證券化的真實出售原則，替發放貸款的金融機構（比如商業銀行）承擔了申請抵押貸款購買者的這種期權風險。從這樣的角度，就很容易理解維尼爾所說的，每一個風險因子最終都一定對應著一個期權。

維尼爾在本書中詳細地分析了債券組合管理中需要重視的基本風險因子，並利用它們構建了風險組合管理的基石。值得一提的是，正是其認為每一種風險因子都一定對應著某種選擇的權利，因此他在書中多次強調認真閱讀債券的發行說明是極其重要的，或者說要非常清楚地從那些最基礎的工作中，把握自己到底配置了什麼樣的資產是極其重要的，而這些事實上極其簡單的工作卻往往被人們忽視。之後，維尼爾討論對債券投資非常重要的巨觀分析問題。再之後，維尼爾討論了使用衍生品複製對等的風險敞口來實現投資組合複製的問題。事實上這一點很容易理解，因為所有的投資收益都來自於風險承擔，而所有的風險承擔都來自於對某些期權的承擔，自然對這些期權的承擔就足夠複製得到一個同等風險與收益的投資組合。事實上，這一點是資產管理業界廣泛使用阿爾法策略或者貝塔策略的核心要旨，這也是金融衍生品大行其道的重要貢獻之一。

其後，維尼爾還討論了尾部風險管理的重要性。自從長期資本管理公司破產之後，尾部風險又引起資產管理界的高度重視。在過去我們進行機率模擬時，往往將機率密度分布兩端較長但機率值又極低的尾部忽略不計，而長期資本管理公司的破產與全球次貸金融危機的發生，就是對這種簡單粗糙的忽略給以當頭棒喝。維尼爾認為對尾部風險的壓力測試與情景模擬是非常重要的，儘管對這兩點的作用在現實資產管理業界存在廣泛的爭議。最後，維尼爾還從多元化資產管理的角度，為主營其他資產的投資經理提出了如何加入債券管理的建議。

自從去年秋天接到平安資產管理公司的投資總監宋光輝先生邀請我翻譯本書以來，由於未料到會經歷如此多的繁雜事務，而致使翻譯工作耽擱了整整一年，對此我深表歉意。然而，我很慶幸自己能夠參與到這樣一件工作當中，維尼爾在本書中的洞見令我受益匪淺。更重要的是，維尼爾以非常簡單直白的語言，達到了非常完美的學術規範性，構建起了理解大資產管理組合的一套系統性框架工具，這使得我將過去許多年中的經驗得以進行整合，豁然開朗。我相信，對維尼爾的許多經驗與觀點，有許多資產組合經理並不會認同，事實上，它們也並不是適用於方方面面。但是我相信，對於機構業務管理以及從事大資產組合配置的人而言，尤其對於我這種長期巨觀對沖領域的新人而言，維尼爾的這本書實在是百讀不厭。資產管理當中，最重要的一點制約要素就是資產規模（size matter），這會引起期限成本、衝擊成本、團隊運營管理成本等一系列問題，隨著資產規模不斷擴大，相應的各種成本管理難度都會以高次冪級數的形式增長。因而對於許多靈活機動的小資產管理而言，尤其是對於現今大行其道的高頻交易、純粹的算法與統計套利、趨勢跟蹤等而言，本書中所提到的許多的問題顯然並不適用，比如壓力測試與情景模擬對於許多資產管理公司而言，也許只會徒增操作管理成本而幾無益處。到底什麼樣的東西可能會有用，需要你親自同維尼爾一起去探索投資的浩瀚世界。但是，正如我反覆所述，對於那些從事機構業務以及大資產管理的投資經理而言，相比起這些操作會帶來的風險收益而言，操作成本幾乎可以忽略不計。維尼爾在書中還提到了這樣的一種有趣觀點，即任何風險一定存在著某種便宜的對沖保險。而我相信，探索這些便宜的對沖保險，也正是許多人會立志於學習金融學以及從事投資行業的最大樂趣之一。

最後，我想對華章圖書的方琳、楊熙越、牛漢原編輯表示誠摯的感謝，是他們富有耐心與包容心的督促，以及嚴謹細緻卓越的編輯工作，才最終能夠形成這樣一本翻譯仍然粗淺的小作。此外，我還要再次感謝現在已經投身網際網路金融行業創業的宋光輝先生，是他的邀約才使得我有了這樣一次學習經歷，他長期保持對金融傳導、對中小企業發展與提升居民幸福的熱情關注，我祝願他在蒸蒸日上的新事業中實現他家國一體的情懷理想。在翻譯過程中，我時常深深苦惱於日常事務繁雜而導致翻譯時間不夠，因此很多地方並不能完美地表達出原作者維尼爾的真意，還請讀者包涵與不吝指正。資產管理是一門規範理論與實踐經驗都極其重要的學科，我非常希望大家能通過更為廣泛的交流，一起探索這片神奇的星空。

劉乃郗

2015年12月

前言

每隔一段時間，傳統經驗知識的適時適用性都會遭受巨大的衝擊，通常都是因為新興事物帶來了經驗知識的革新。而那些提早了解這種衝擊的可能性並做好了準備的人，都能成為投資組合管理、風險控制和概念分析方法領域的領頭羊。

2008～2009年的全球金融危機正是此類衝擊的典型代表。它暴露出我們社會以及金融體系方方面面的軟肋，個體不能負擔卻依然大量買進房地產，大部分銀行積極地開展其不能得到準確風險評估的業務，而監管者卻對這樣的現象睜一隻眼閉一隻眼，最終導致了次貸金融危機並擾亂了全球經濟發展。在這次危機中，以往我們從不曾想像並認為極不可能的現象都成為現實，其產生的後果是嚴重的、有決定性的，並將持續影響華爾街的大資本家和整箇中產階級。

就最大的問題而言，2008～2009年的次貸金融危機反映出我們過去在風險管理上的巨大失敗。巨型的資產負債表無論在資產規模還是資產結構上都被允許放大放寬至難以持續的水平，風險識別與控制被廣泛忽視，整個行業與社會都長期沉浸在從格林斯潘到伯南克時代的繁榮盛讚之中，尤其以2006～2007年間官方關於"大穩健"和"金髮姑娘經濟"的繁榮鼓譟為盛。

The Great Moderation，"大穩健"或"大緩和"，指20世紀80年代以來，美國長期保持高產出高增長，低通脹，並且產出通脹波動幅度明顯下降，從1982～2007年美國僅5%的時間處於衰退，格林斯潘宣稱"新經濟"時代已經來臨，伯南克將這一時期稱作"大穩健"時期。

Goldilocks，"金髮姑娘經濟""金髮姑娘"源自童話《金髮姑娘和三隻熊》，在故事中金髮姑娘發現了三隻熊的房子，每隻熊都有自己喜歡的食物和床，在挨個嘗試過三隻熊的食物和床後，她發現要么太大太熱，要么太小太涼，只有一個是剛剛好。"金髮姑娘原則"因而用以指代那些參考的所有維度，但每個維度都不能超越極限的最佳選擇原則。"金髮姑娘經濟"是指維持適度增長和低通脹的經濟模式。

維尼爾·班薩利（Vineer Bhanasli）在眾多領軍人物中一直積極地倡導創新固定收益投資和風險管理方法及視野角度，他的觀點和理論來自於其在金融危機發生前，基於前瞻性分析和大膽質疑關於傳統投資管理的經驗方法而形成，並在危機持續的過程中得到動態的進化演變，如今已成為其他前瞻性分析實踐的磁極。

2006年，班薩利開始著手一項智力要求極高的任務，即如何進行投資組合配置和風險管理的風險因子及結構表述，而不再僅僅是基於資產類別和資產結構表述。那時我已經離開太平洋投資管理公司（PIMCO）並與哈佛大學管理公司（HMC）簽訂了22個月的契約，主要負責學校的捐贈資產管理，而碰巧的是太平洋投資管理公司的同事和我同時面臨相同的技術分析挑戰

見ElErian，Mohamed A，When Markets Collide：Investment Strategies for the World of Global Economic ChangeNew York：McGrawHill，2008。

在每一項投資決策中，無論是否已清楚了解，他們都必然承擔了各種各樣的風險因素組合。換言之，這使得整個行業將這些風險捆綁起來，並基於模型與標準化的資產類別將這些捆綁的風險組合優雅地展現出來，主要體現為相對簡單的指數。

通常我們所稱的"均衡"狀態是指具有穩定的相關性，以及很少的結構性變革特徵的狀態。這個概念在當今不斷變化的世界中遭遇嚴重挑戰，例如國家的和全球的制度變革。在金融市場中，不同資產類別間的相關性變得不再穩定，甚至不同資產類別的定義和界限也變得更加模糊。在這樣的環境下，投資者必須超越過去僅僅立足於資產類別的立場，而需要探求其具體的暴露的風險因素，這是一個目標簡單明了卻又任重道遠的需求。

而本書正是維尼爾·班薩利具有的洞見智慧的一部分，是一本非常有價值並且具有適時性、時效性的好書。他基於優雅的分析直白地解釋了我們要做什麼，怎樣去做和為什麼做。例如，在本書中關於風險因子的分析有非常細節性的詮釋，關於其如何幫助我們進行更好的投資組合管理和更靈敏及時的風險管理，進而使得交易的風險與回報變得更加顯著，以及通過自下而上又自上而下、從整體到細節又從細節到整體的分析，使得長期性與周期性的市場驅動力量變得更加清晰。

這本書將會使兩類人產生興趣，一類是正在從事投資組合管理和分析的從業者，一類是那些在實踐性進展方面熱衷於投資組合管理與風險管理的分析技術研究者。我也衷心祝願所有這本書的讀者，都能從這本書中獲得和我一樣巨大的收益。

穆罕默德·埃爾埃利安

太平洋投資管理公司前執行長、首席信息官

《碰撞》作者

作者簡介

維尼爾·班薩利（VINEER BHANSLI）博士，太平洋投資管理公司董事總經理、投資組合經理，主要負責太平投資管理公司的數量化投資組合管理。在加入太平洋投資管理公司之前，他曾就職於紐約瑞信第一波士頓的固定收益交易組，所羅門兄弟的固定收益套利組，以及花旗銀行的奇異與混合期權交易組。曾著有《奇異與混合期權、固定收益金融的定價與管理：數量化方法》，是《理論與套用金融國際學報》的副編輯。作者1987年從加州理工學院獲得他的物理與工程學學士與碩士，以及於1992年在哈佛大學獲得理論物理博士。作者目前住在加州的拉古納海灘。

劉乃郗

中國農業大學經濟學博士生，研究領域為國際經濟、數量金融、巨觀經濟、農業經濟，擁有中國地質大學（北京）數學學士與中國社會科學院金融MBA學位。

名人推薦

超額收益必然伴隨著風險。這本書非常全面地闡述了這個問題，並且讀起來非常直觀，它將展示在固定收益投資市場中，如何通過風險因子分析的方法，如何理解、測量、控制、利用各種各樣的風險以賺取風險溢價。隨著金融危機越來越清晰，這本書關於風險與收益的獨家精闢論述是所有債券投資者的必讀基礎科目。

--Andrew Ang，安卡普蘭教授，哥倫比亞大學商學院

這本書被我迅速地放上了關於固定收益投資必讀書推薦列表的頂端，通過它能學習一個真正的行家如何使用債券與相關的衍生品來賺取風險報酬。

--Darrell Duffie，金融學教授，史丹福大學商學院研究生院

維尼爾·班薩利將一個訓練有素的物理學家的數學視角，與學院派相比市場中磨盤滾打的實踐者所難以企及的經驗，非常完美地結合了起來，並向我們展示了金融危機之後在固定收益世界中的投資組合與風險管理的藝術。這本書不僅值得一讀，而且值得讀很多遍。你一旦開始，就不會想要快速瀏覽過去，而是會不由自主的慢下來，細細思考深深體會，就像在通過分析逐漸消除謎之馬賽克一樣。這本書不僅是一本文字流暢清晰的敘事，而且它確實讀起來太優美了。贊極了，維尼爾！

--Paul McCulley，董事總經理，太平洋投資管理公司

憑藉他作為一個資深投資組合經理的老練經驗，以及他在學術上的精深造詣與認知，還有他嫻熟全面的數量技能訓練，班薩利在學院派的書本知識與長期成功的投資實踐之間建起了一座大橋。通過圍繞聚焦於討論在投資組合最佳化中經常被忽略的一些問題："你的資產配置做空了哪些期權？還有誰參與了交易？在一個流動性承壓的情景中會發生什麼？"等。這本書將會幫助所有的投資組合經理提高他們所管理資產組合的風險回報，以及避免陷入大災難。

--Bruce Tuckman，《固定收益債券》作者，金融穩定中心（CFS）金融市場研究主任

債券組合投資

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