大豆是一種重要的糧油兼用的農產品，是我國最早開放市場的品種之一，早在入世前,我國大豆就已加入全球範圍的競爭行列，因此大豆具有良好的國際流通性。目前，大連商品交易所，已成為僅位於CBOT之後的大豆期貨交易市場。
大連商品交易所，在我國的大豆產業中，發揮著重要的作用，吸引了廣大消費商、生產商、貿易商、投資者的參與，因而，在我國有著巨大的市場容量。
正因為大豆期貨市場有著良好的流通性、廣泛的參與性，所以在該市場，存在著許多低風險高收益的套利機會。在波動頻繁的大豆期貨市場，套利交易是我們獲取穩定收益的一個較好途徑。下面就這些機會，我們在此做一些討論。
一、國內大豆期貨和現貨概況
1）期、現市場相關性
在我國，大豆期貨市場與現貨市場是緊密相連的，大豆自從很早以前，放開價格進入國際市場以來，大豆期貨市場為大豆產業的發展壯大，作出了不可或缺的貢獻。大豆振興計畫提出後，東北產區普遍流行訂單農業模式，豆農與當地農業集團捆綁在一起，成為大豆期貨市場的重要參與者；同時，許多農業集團本身就直接參股、控股期貨公司；由於我國既是進口大國，又是消費大國，還是大豆主產國，因此，各種市場要素比較繁雜，而平衡各種要素的最有力的工具，就是期貨市場。期貨市場與現貨市場的信息能夠得到及時而又準確的傳導。我國大豆期貨市場“發現價格”和“規避風險”的功能，很好的調整了農民的種植結構，規避了經營者的市場風險，增強了企業的市場競爭力。在美國，豆農、大豆貿易商和壓榨商幾乎都以CBOT的價格為基準進行現貨交易，並對其現貨貿易進行套期保值。
2）國內外期貨市場相關性
我國自從96年後就是大豆淨----進口國，這是我國耕地資源有限，而大豆需求量逐年增長的必然結果。今年1—6月份，我國大豆進口同比增長達211%，豆油則高達589%。
基於此，大連商品交易所與代表賣方的美國CBOT相互影響，兩地天氣、播種面積、產量等方面的信息都會及時反映到兩個期貨市場。因此，兩個市場有著較強的相關性。我們從這副圖能夠很明顯的看出：
這幅圖，我們取了5到6年的數據，大家從這幅圖可以看到兩者的曲線非常相似。我國一些大型糧油集團可以直接在CBOT進行保值操作。沿海許多大型壓榨企業，對進口大豆的依賴程度是非常高的，他們主要通過CBOT的行情來安排美洲大豆的採購計畫，並以CBOT的價格作為契約的基準價。例如：占我國食用油市場半壁江山的嘉里糧油就通過新加坡在CBOT做買入保值交易。
我國近幾年壓榨能力的大幅增長，幾乎都是進口型企業的增長，下面是我國沿海以進口大豆壓榨為主的企業的一個簡單統計：
加工量（噸/日）1000200030007000
企業數7228132
例如：
中糧控股的“福臨門”生產商----東海糧油，目前的日加工量為7000噸。9月份後，因新建的第5家壓榨廠開工，將達到12000噸/天。這家公司就是憑藉張家港的港口優勢，大量進口大豆。
3)市場異常現象
A）商品季節性因素
大豆是季節性很強的農產品，在進入供應旺季或消費淡季時，會加大同期契約的價格壓力，從而拉大與遠期契約的價差。反之進入消費旺季，或供應淡季時，則會縮小价差。在大豆市場，有強市契約和弱市契約之分，這就是大豆季節性的最直接反映。
B）突發事件的影響
因運輸中斷、自然災害等因素的影響造成短期內供求關係的緊張，會導致現貨及近月契約價格上漲，或者因為集中到貨，下游企業停產等因素導致近期契約大跌。在SARS期間，我國去美洲運大豆的貨輪就因為要隔離檢查，而耽誤了船期，導致近期契約大幅上漲。此外，洪澇、乾旱、病蟲害對大豆市場的影響也是很明顯的。
C）經濟周期轉折導致商品價格運行趨勢的改變，從而打破固有的升貼水模式，導致價差的偏離。商品運行周期往往會提前或滯後於整體經濟周期。
D）主力集中在某個契約或者主力逼倉，造成該契約價格明顯偏高或者偏低。
E）國家政策的突然頒布或改變造成供求關係的改變，從而導致價格產生偏離。例如：我國頒布《轉基因管理條例》時，國內大豆市場漲停，而CBOT則大幅下挫。二十幾天前，市場因為國家於月底要重新審理進口許可證的訊息放量下跌。
4)市場容量
套利操作資金一般投入較大，如果市場容量小，成交清淡。那末所謂套利操作也只是紙上談兵。
大豆市場發展成熟，具有足夠的市場彈性。大豆品種是國內非常活躍的大品種，成交量占到整個期貨市場的30%以上，在該市場進行大資金運做，會讓我們幾乎不露痕跡的進出，非常暢通。
二、套利機會判斷應考慮的因素
在上節里講到，市場裡有許多異常因素導致價差偏離，但在我們的實際操作中，不是每一次都能根據偏離價差進行操作的，這要求對每一次具體的套利機會進行判斷。這些判斷包括：
1）造成價差偏離的主要原因是什麼
2）偏離價差回歸正常時的時間預計多長，在套利交易中，時間成本是我們考慮的重要因素
3）風險收益比是否合適
4）成功係數多大
套利形式
A、大豆跨期套利
跨期套利最基本的套利模式分牛市套利和熊市套利。
我們把買入近期契約，同時賣出遠月契約的套利稱為牛市套
利；反之則是熊市套利。
當我們預計近期商品將會供不應求時，可以採取買近賣遠的方式進行牛市套利。由於商品短缺使價格漲的很高，因此近期契約價格的上漲可以沒有限制，而遠期契約對近期契約的升水則受制於持倉費。由此可見，牛市套利的收益可以是無限的，其風險的最大程度卻可以預先計算出來。
牛市套利的最大風險額＝遠月升水－持倉費。
當該數值為負時，該數值即為最大風險額
當該數值為正時，風險為零且該數值為最小收益額
持倉費構成由
資金利息+交割費+倉儲費+其他費用等費用構成。
大豆相鄰月份的持倉費理論上約為70元/噸。
也就是說大連大豆相鄰兩個交割月份契約的價差理論上應在70點左右。
關於大豆持倉費的問題，我想特別說明：大豆是季節性非常強的農產品，有的時候，影響契約價差的最主要因素並不是持倉成本。比如說在收穫集中時期、青黃不接時期、進口停頓時期、牛熊轉化時期，大豆的價差排列都會受到較大的影響。
在大豆的正向市場，持倉費是我們進行套利交易時一個重要依據。
而在反向市場，近期契約被眼前的緊張因素所影響，導致對遠期大幅升水，這時市場忽略了（掠）持倉成本，因此，此時我們在判斷套利機會時，就只能把持倉費當做參考因素來考慮，而對基本面的分析就很重要了。目前的大豆市場就是反向排列格局。昨天9月大豆相對11月仍保持260到270的升水。
再回到牛市套利這個問題上來。下面是牛市套利的一個實際操作例子，我們來看這副圖：
7-11月份契約疊加圖
為7月契約為11月契約
由上圖可以看出2003年2月12日11-7的價差為-224，因為當時處於反向市場，因此，我們把持倉成本僅當作次要因素來思考，我們在綜合分析其他基本面的一些重要因素後，認為價差將會進一步縮小，於是進行買7月賣11月的牛市套利：
準備300萬，保證金占用約200萬，倉位比例66.7%，信心度大於80%
7月契約11月契約價差
2003.2.122568元/噸買入1000手2344元/噸賣出1000手-224
2003.3.192700元/噸賣平1000手2399元/噸買平1000手-301
收益132*1000*10=132萬-55*1000*10=-55萬-224—（-301）=77
總收益132—55=77萬利潤率為77/400=19.25%
通過上面對牛市套利的了解，不難知道熊市套利理論上是風險無限，而收益則受制於持倉費。
下面也舉個熊市套利的例子，做相關討論。
下面為3-5月份契約的比較圖：
為5月契約為3月契約
2003年1月16日，5月與3月的價差為-35（2495—2530，以收盤價計算，下同），我們結合市場整體情況，進行賣近買遠的套利，這也是反向市場格局下的一次套利交易。周期初步設為一個月。
以1000手雙邊頭寸計，需準備保證金300萬，占用保證金約225萬，倉位比例為75%。
到了2月27日，兩者的價差恢復到101（2741—2640），接近70，此時兩個契約都對衝出場。本次套利贏利情況為：136×1000×10=136萬元
3月契約5月契約價差
1月16日2530賣開1000手2495買開1000手—35
2月27日2640買平1000手2741賣平1000手101
收益虧損1000*110獲利1000*256101—（—35）
總體收益1000*136*10=136萬利潤率=136/400=34%
B、豆跨商品套利
跨商品套利指在一定相關性的兩種或者是多種商品之間由於各種原因而脫離正常比價區域的時候，所採取的一類套利操作。
在CBOT，因為上市的品種齊全，流行著大豆和豆粉（豆粕）、大豆和豆油、豆粉和豆油等品種的跨商品套利。
但在我國，目前還未推出豆油期貨，因此，在此只討論大豆和豆粕之間的跨商品套利。
大豆與豆粕有著很強的相關性，由以下公式可以看出：
壓榨利潤=壓榨收益—壓榨成本
=豆粕出廠價×0.82+豆油出廠價×0.17—大豆入廠價—120（*）
——已除去1%的損耗；
——（*）該值取東北、華東、華南地區壓榨費用平均值
0.82+0.17=0.99，這個公式已經除去了1%的損耗。這裡的0。17同樣取平均值，進口大豆出油率高的達到22%，國產大豆低的達到14%
用進口設備壓榨的費用要低一些，約為110，而用國產設備壓榨的則為130左右。
這是壓榨廠的效益公式，也是我們判斷市場機會的基本依據。
但在這個大市場裡，由於中間貿易商的存在，他們的商業行為有時也會扭曲大豆、豆油、豆粕的價差。
為了排除這種局部因素的干擾，我們需要以市場價對上面的壓榨公式再次計算。
當用兩種價格體系計算出來的壓榨利潤接近時，我們才可以進一步判斷。
在這個公式里有三個變數，由於沒有豆油期貨，為了研究大豆和豆粕的關係，我們就必須對豆油價格進行處理。
首先要對豆油市場價做一些處理。
我們採取30家大型壓榨企業的豆油出廠價，進行加權平均處理。得到一個現貨平均值。
這30家企業的選取，同樣集中在壓榨集中的幾個地區。
在進行某月份的大豆、豆粕跨商品套利時，相應月份豆油“期貨價”=現貨加權平均值+註冊倉單成本+持倉費。這裡的持倉費，我們根據現貨市場倉儲成本和物流方面的情況，可以知道豆油隔月持倉費約為150。因為豆油是一種易燃的油性液態物質，倉儲條件比其他固體品種要高些，所以持倉費也比其他的一般期貨品種要高。
如果豆油期貨推出後，我們將省去這些麻煩的技術處理，這有利於我們對機會作出快速的反應。大商所在這方面的工作非常積極，根據大商所一位朋友的估計，豆油期貨有望在明年年初推出。
這個壓榨公式就是我們進行跨商品套利的基本原理。
大豆和豆粕是上游原料與下游產品的關係，有著必然的聯繫。在這點上，與其他跨品種組合，例如大豆與玉米，玉米與小麥、銅與鋁等不同。
此外，根據下面幾個圖表，我們還可以尋找大豆和豆粕的規律
從這幾幅曲線圖上，我們能夠看到他們的共同特點，那就是：大豆與豆粕的價差一般波動在450——550之間，同時根據壓榨公式的經驗值，我們可以得出一個跨大豆和豆粕的常用套利值：
價差大於600時，買豆粕賣大豆
價差小於400時，賣豆粕買大豆
要提醒大家的是，這上面400和600是為了大家理解的方便，給出的兩個很剛性的數值，不是說當價差達到這兩個數值時，就一定能夠進行相對應的操作。在實際操作中，我們根據綜合因素，會在這兩個數值的上下做一些浮動。
比如說在養殖業季節性低迷時，豆粕價格一般較低，此時，大豆與豆粕的價差會季節性的擴（闊）大。因此在這段時期操作大豆和豆粕跨商品套利時，就要對上面的一些數據作出相應的調整。這種因養殖業趨淡而導致季節性的價差擴（闊）大，一年中一般有兩至三次。
雖然目前的豆粕品種在大連商品交易所的大力推動下，持倉量和交易量較以前有了長足的發展，但比較起其他活躍品種來，仍有較大差距。因此，大豆與豆粕之間價差變化滿足條件時，還應該考慮在豆粕市場上的進出是否暢通。
下面我們來看一個例子：
2003.3.14
2673賣出9月大豆500手
1917買入8月豆粕250手
1917買入9月豆粕250手
價差都為752
2003.4.17
2764買平9月大豆250手
2159賣平8月豆粕125手
2156賣平9月豆粕125手
價差9-8為605、9-9為608
2003.4.16
2736買平9月大豆250手
2108賣平8月豆粕125手
2087賣平9月豆粕125手
價差9-8為628、9-9為649
這個套利是在養殖業的傳統淡季進行的，再加上前期瘋牛病、禽流感、SARS對養殖業的較大衝擊，又因為當時大豆大量進口的同時，豆粕的出口不順暢，所以我們在價差擴大到750時才入市操作。此外，在這個套利交易中，我們就考慮到了豆粕市場的容量問題，所以我們的單量比前面所講的跨期套利少了一半，並且豆粕分成8月和9月兩個契約來操作。
C、大豆跨市場套利
因為大豆本身具有廣泛的國際流通性，使得大連商品交易所和CBOT的價格，在長周期里，表現出較強的正相關性，相關係數在0.8以上。
短周期里，兩個市場的關聯性則遠遠差於銅市場LME和SHFE之間的關聯度。
此外，大連商品交易所目前的1號黃大豆和CBOT兩個市場的大豆交割標準相差較大。再加上政策上的一些限制，因此該類套利操作目前主要是一些有現貨進口背景的企業在操作。
大連商品交易所推出2號油用大豆後，我們相信兩個市場的跨市套利將在大眾投資者中流行起來。由於時間關係，關於大豆跨市套利，我們在以後的交流中可以做深入的討論。
四、套利操作原則
1.入市前要進行嚴謹的分析，制定嚴密的方案並完整執行，不可隨意操作。
2.建立有效的交易系統，套利交易跟單邊交易一樣，也要一套行之有效的交易規則，包括入市條件，建倉步驟，出市條件，平倉步驟等。
3.建立完善的風險管理機制，包括：止損原則，單次虧損限制，整體虧損限制等。我們在給一些客戶服務的時候，發現一些客戶沒有止損概念，認為價差總能回歸到理性狀態，沒錯，回歸時間可以是1天，1個月，但也可能是半年、1年，甚至更長。如果把浮虧的頭寸留這么長的時間，姑且不論盈虧，我們都認為這是一次不成功的交易。因為在這段時間裡，許多更好的機會將因為資金被套而無法抓住。
因此，套利交易中的止損原則仍然要重視。
象前面所舉的大豆與豆粕跨品種套利，我們就設定價差拉大到800時止損出場。這樣，風險度為50點，目標收益為150點，這就是一個不錯的機會。
值得特別注意的是：
1.利潤出來後，不可因自信而解單邊頭寸
2.應先在成交量不大的和約操作後，再進行成交量大的和約的操作；因為反過來操作時,會因為成交不了等量的頭寸而變成單邊投機。
3.套利交易仍要有追隨趨勢的原則，這裡指的趨勢不是要求我們判斷漲勢或者跌勢，而是要求我們判斷價差正在變大還是變小。
這種判斷雖然容易，但有些投資者也很容易忘記，
今年6月橡膠曾比7月橡膠高出2300多點，有一些投資朋友在1000點時很激動，就開始賣6月買7月的套利，並沒有看到價差仍在繼續變大的事實，結果忍受不了浮虧而虧損出場，而市場在此後不多久也就回歸到理性範圍。
五：國內大豆套利交易整體評估
國內的期貨套利交易方興未艾，隨著參與人數的增加，各種套利交易的利潤都有所下降，如銅的跨市套利利潤從前幾年的300%降低至目前的30—40%左右。目前的大豆套利交易利潤年平均在30%以上。
大豆因為其農事性、國際貿易中的敏感性，影響因素的短周期性，在市場中都隨時會出現低風險而收益非常可觀的套利機會。
因此，只要對大豆套利進行深入的研究，我們就會從這個市場獲得豐厚穩定的回報。
