過度舉債的案例分析
案例一、美國佳寶公司：過度舉債擴張
80年代，是世界第四次收購兼併浪潮洶湧澎湃的時代。有的收購者心懷惡意，通過收購擴大企業規律，實現了規模收益，有些則野心勃勃，靠巨額貸款收購公司，再將其進行包裝，然後轉手謀利。羅伯特·佳寶就是在這一股狂潮中應運而出的。他曾以一個衣衫襤褸的窮人如何變成一個富翁的傳奇經歷被眾口稱道。然而最終，人卻陷入過度舉債擴張的深淵。一個“用別人的錢收購公司讓自己發財”的美夢就這樣結束了。
(一)一代傳奇話佳寶
羅伯特·佳寶出生於加拿大安大略省薩德伯里市一個貧寒的家庭。在13個兄弟姐妹中，佳寶排行第八。他14歲就不得不退學以養家糊El。他最初的工作是為當地的礦物公司清掃車庫地板。
1949年，佳寶獲得了一次鼓舞人心的成功。那時，他已成為某工廠的監工。他利用閒暇為家人在渥太華建了一所房子，但最後他們卻沒有搬進去住，而是以兩倍於成本的價格將其出賣，由此賺了3000美元。這一小小的成功啟示了佳寶，他在這一年又連續蓋了40幢房屋，開始向財富進軍。在50年代和60年代，佳寶不僅獲得了大量財富，還擁有了建築大師的美譽。他又在渥太華周圍修建了兩萬幢別墅，並且是在多倫多湖前修建別墅的第一人。現在這片地區已成為渥太華市最豪華昂貴的別墅區。佳寶很快成為加拿大政府的主要地產開發者。
野心勃勃的佳寶開始嘗試收購，然而最初的幾次都失敗了，這包括當時美國最有資歷且資本極為雄厚的皇家信託公司。他把失敗歸因於大不列顛血統的投資家對於他——加拿大籍法國人的偏見。不久他又將陣地轉移到位於南方的美國。
1986年，在一次收購嘗試中，佳寶結識了高價收購第一波士頓公司的專家兼投資銀行家布魯斯·韋斯特恩及紐約法律事務公司合伙人艾倫·菲克森。他們發現佳寶是一個不顧債務纏身和破產風險的急進的冒險家。
佳寶本人對零售業一竅不通，但他卻分別在1986年12月和1988年5月收購了美國聯盟百貨和聯邦百貨及其布洛明爾斯分部，其中，前者價格為34億美元，後者竟價達66億美元。這一系列活動耗資巨大。對於那些敢於承擔巨額債務的收購者來講，他們慣用的作法就是出售自己的部分財產，其中包括出售收購來的公司的一些部門來緩解債務壓力。佳寶就採用了此種作法。1988年，佳寶通過出售聯盟及聯邦公司的一些部門將債務減少了60億美元。出售布魯克斯兄弟商店、安·泰勒商店等一些分公司又給他帶來了12億美元。他保留住了利潤占大多數的幾個部門。他又通過削減雇員將聯盟公司的經營費用削減了1．25億美元，把聯邦公司的費用削減了2．5億美元。僅聯邦公司就有5000人丟了飯碗。到1989年初，聯邦百貨公司的專營和折價商品的收入預計可將債務減少至56億美元。這樣，兩個商業公司的總流動資金將達到12億美元，是貸款利息的兩倍。前景看起來非常樂觀。
佳寶還有另外一個計畫，他認為聯盟與聯邦的管理經營可以合二為一，從而大大提高辦公效率。他認識到房地產業與零售業經營的協同作用。為了實現這一協同作用，佳寶計畫與愛德華·迪巴特羅合作，每年開設三至五家購物中心。愛德華·迪巴特羅是經營購物中心的權威人士，他以前向佳寶貸款4．8億美元。由於佳寶的著名商店都將位於這些購物中心內，所以不必擔心吸引不來租賃者。佳寶還計畫在未來五年中將布洛明戴爾斯擴展到17家。
(二)錯過時辰
然而，僅僅在收購聯邦商業公司18個月以後，麻煩就來了。1989年9月。佳寶急需大筆現金。此時，公司背負的長、短期貸款高達110億美元，僅年息就超過10億美元。佳寶欠第一波士頓公司的4．01億美元貸款也將到期。
其實早在一年前，這種災難的徵兆就出現了。88年12月，正當聖誕節來臨之際，各大公司正忙於短期借款。而那時的佳寶卻根本無力償還以前的債務。由第一波士頓公司代理發行的聯邦商業公司的債券遠沒有達到發行15億美元的目標，波士頓公司後來將數目減至7．5億美元，但仍找不到足夠的投資者。只得自己持有大部分債券。不久，聯邦的債券很快降了20％，聯盟的也下跌了45％。由於各種債券紛紛落馬，人們對債券的態度也由熱而冷。
聯盟和聯邦兩家商業公司的運營資金迅速減少。與此同時，儘管佳寶費盡力氣以減少營運成本，卻毫無收效。勉強熬過1988年聖誕還借款高峰後，又一個聖誕節逼近了。用於購貨的資金必須於10月份支付，形勢變得非常嚴峻。佳寶公司面臨著聖誕節購物高峰期貨源不足的危險。走投無路的情況下，佳寶再次轉向老幫手奧林匹亞和約克公司。
89年9月，有雜誌報導，佳寶零售王國的明珠——布洛明戴爾斯資金已被凍結，正準備拍賣。事實上，只有一次性賣掉布洛明戴爾斯才能在規定的期限內付清貸款利息。分析家們認為，布洛明爾斯售價將在10億到15億美元之間，而佳寶公司其它的商店都不可能賣到這么高。
到了周末，各報紙頭條新聞：佳寶最終挽救了自己的零售王國，他說服了里奇曼家族，一次性得到2．5億美元貸款以維持公司的運行。但是，佳寶卻將為之付出沉重的代價：放棄對公司的控制權。奧林匹亞和約克公司的一個叫里奧那·G·多德的經理被任命為重組公司的四人領導小組主席，佳寶被排除在四人小組之外。社會上廣泛流傳著關於佳寶公司行將出售的訊息。
里奇曼家族由於錯誤分析了佳寶公司的形勢，也受到牽連，他們總共貸給佳寶7億多美元，大部分無法收回。而為佳寶提供貸款的第一波士頓公司不僅損失了幾億美元。而且因經營無方而臭名遠揚，以至於被迫降低貸款利率。而布魯斯·韋斯特恩也因指導過佳寶而信譽大減。90年1月15日，易手後的佳寶公司登記破產，以尋求保護。
(三)啟示一：過度舉債經營極端危險
即使在經濟條件沒有惡果的情況下，過度舉債經營也可能產生災難性後果。我們知道，發行債券是必須按規定比率還本付息的，而發行股票則不必擔心股本被抽走．也不被既定利率所限。而在80年代，許多公司都傾向於發行債券籌集資金而不是股票集資。佳寶就是靠貸款和債券籌資聊以度日。已有少數專家警告這些舉債沉重的公司。一旦經濟條件惡化，他們將無法承擔高額利率的負擔，但大多數公司對此毫不在意。嚴酷的事實告訴人們，那些靠借款撐腰的大公司們是弱不禁風的，尤其是當他們對財產出售、公司稅收、成本削減過於樂觀的時候。他們就無法支付利息。此時經濟發展必須放慢，讓那些被藉資宣傳捧起來的債券熱降溫。在決定大筆借款籌措資金時，一個公司必須考慮到資金周轉的最壞情況，過於樂觀而不留餘地是很危險的。
(四)啟示二：如何削減成本
佳寶公司收購聯盟、聯邦百貨之後，負債累累。為了降低費用，佳寶採取了裁減員工的做法。這樣一來，聯盟和聯邦的總費用減少了3．75億美元。似乎頗有成效。
然而，隨之而來的卻是人心動盪，員工士氣低落，忙於整理個人簡歷，尋找其他工作，以為自己留條後路。這樣無端地給經營管理帶來很多摩擦。
正如華爾街一家雜誌所稱：佳寶多花了五億美元，這是後來出現一系列資金困難問題的根本原因。事實上，最初佳寶對聯邦公司開價只有42億美元，而最後在競標過程中卻高達66億美元。與其花這么多冤枉錢，不如用於內部磨合、改善經營環境。
(五)啟示三：1+1<2
小公司或者大公司合併為一個集團，是否一定力量更強，效益增加呢?回答是不一定。佳寶就是例子，同期其他的收購公司也未必產生這種效應。
企業規模增大後可能無法做到經濟高效，而人事、系統、程式等方面新的問題如反應遲鈍、組織臃腫等又會湧現出來。這反而抵消了合併後統一購貨、統一管理帶來的規模收益。這倒不如小型企業的靈活機動。
因此，兼併後各部門間的協同作用往往只是理論上的說法或人們的美好構想。
